‘壹’ 财务困境成本的构成
财务困境成本的定义，特别是Ross的观点，实际上都是局限于财务困境给企业本身或者说股东价值造成的损失。根据财务困境定义，由于风险增大，首先会使债权人的债权价值(债券或贷款)贬值，从企业价值等于股权价值加债务价值的定义出发，这也是财务困境对企业价值带来损失，也就是财务困境成本的重要组成部分。除了公司和债权人必须承担财务困境的直接成本和间接成本外，当公司陷入财务困境时，由于缺乏支付能力，与公司利益相关的一些当事人也可能会被迫承担部分成本，这些利益相关者包括商业合作伙伴、商业债权人、政府税务部门、退休人员、雇员等等。
因此，财务困境成本可以分为三个部分：
一、困境企业承担的成本，二、债权人的损失，三、其他利益当事人的损失。这也是本文的财务困境成本定义，前两项对最优资本结构的决定有影响，同样也决定了风险折扣和清偿协议，第三项则与评估相关法律系统的效率有关 。相对于企业陷入困境前的市场价值来衡量解决财务困境的成本，是现在普遍采用的方法，按照这个标准，本文将在对相关研究成果进行述评的基础上，对财务困境成本进行定量估计。
‘贰’ 财务困境成本的定义
无论采取何种模式来处理财务困境，都会产生相应的成本，对财务困境成本的估计是资本结构理论的重要研究领域，“财务学界许多研究努力实际上都消耗在解决负债成本到底是什么方面了” ，并且产生了大量的研究成果。
实际上，这是同一事物的两面，根据Jerold B.Warner等人的观点，财务困境的影响大部分都在违约之前发生。因此，由于财务困境的发生是一个逐渐的过程，在这个过程中，必然影响或制约了企业的日常经营、投资和融资等活动，从而产生了成本；但这种成本只有在真正进入财务困境以后，企业为了解决财务困境采取重组或清算的过程中才能真正显现出来。
财务困境成本与破产成本联系紧密，传统定义的破产成本是财务困境成本的一部分，因为如果财务困境不能得到有效解决的话，企业将不得不进入破产清算，并表现为破产成本。所以，Stephen A.Ross根据破产成本的划分方法，将财务困境成本分为直接财务困境成本和间接财务困境成本，前者包括与清偿或重组相关的法律、会计和管理费用，间接成本则指财务困境对企业经营能力的伤害，包括对企业产品需求的减少，债权人介入导致的管理决策权部分丧失，管理层为解决财务困境所花费的时间和精力等。
但定量评估财务困境成本的大小是非常困难的，“处于财务困境的企业面临多变的情况，对企业价值和权利人的多重影响，加上请求权利人之间的利益冲突，使得如何估算成为一个信息难题。
‘叁’ 财务危机成本的财务危机成本详情
迄今为止，理论界对“破产成本”、“财务困境成本”和“财务危机成本”视为同一概念，使用上不加区分。这在一定程度上影响了对财务危机成本及其相关问题的深入研究。因此有必要重新界定财务危机成本，并理顺三种成本之间的关系。
1．财务危机成本是破产前成本
有实证研究表明，即使法律禁止破产，破产成本仍会降低公司价值。因此，ROSS等人认为“财务困境成本也许是较破产成本更合适的措辞”。这说明ROSS等人已经意识到破产成本与其概念的内涵偏离甚远。我国财务学者吕长江、韩慧博认为财务困境不同于财务破产，财务困境是一个动态的过程。破产不能涵盖财务困境，最终的困境是破产，破产成本只是财务困境成本的一部分。因此，在近些年来的理论研究中，大多数研究者已经用财务困境成本取代了破产成本。
Whife(1983)、Kalaba et al(1984)以提交破产申请为时间界限标志，将财务困境成本划分为破产前成本和破产后成本。破产前成本是提交破产申请前发生的因企业风险增加而导致盈利的损失。即企业发生财务危机至破产前这段时间发生的成本。破产后成本是提交破产申请后在破产过程中发生的成本。如破产过程中发生的交易成本等，是真正意义上的破产成本。财务危机与破产的内涵是不同的。就象病危和死亡是两个不同的概念一样，不是所有陷入财务危机的企业都会破产，那些虽然陷入财务危机但最终没有破产的企业仍然会发生财务困境成本，这部分财务困境成本就是财务危机成本。因此，财务危机成本是破产前发生的财务困境成本，“是随财务危机的出现与膨胀而表现的企业损失的动态指标”。
2. 财务危机成本是财务困境间接成本
Warner(1977)将财务困境成本区分为直接成本和间接成本。直接成本包括律师、会计师费用，其他职业性费用和管理费用。间接成本“主要是由于财务危机被直接或间接披露所引起的机会损失”。具体包括：
(1)丧失信用优惠导致的进货成本上升
当供应商特别是有谈判地位的供应商，在获得其客户已发生财务危机的信息时，由于怀疑其客户的持续经营能力，为规避风险将不再提供信用优惠。即使提供信用，也会附加许多苛刻条件，至使进货成本上升。
(2)销售收入和盈利水平下降
企业陷入财务危机便会减少市场对该产品的需求，使销售收入下降，盈利减少。因为当企业发生财务危机的信息被披露后，客户对其持续经营能力持怀疑态度并担心所购商品的使用缺乏保障，便不会再购买其产品，至使企业的销售收入和盈利水平下降。
(3)人才流失造成的损失
当企业职员发现企业陷入财务危机时，那些在技术、管理等方面的优秀人才会感觉工作不稳定，更谈不上升迁和加薪，他们将离开企业去寻找更有前途的职业。人才资源流失，至使企业生产能力、营销管理能力、竞争能力下降，必然给企业造成难以估量的损失。
(4)融资成本上升
发生财务危机的企业，再融资能力大幅下降，因为债权人出于贷款安全考虑，不会给将要破产的企业提供贷款，即使免强能够提供贷款，由于贷款风险过大，必然会相应提高贷款利率。
(5)投资不足造成的机会损失
由于陷入财务危机的企业很难再融资，导致资金严重短缺，好的投资项目因缺少资金而无法付储实施，原有的研究开发项目将被迫终止，因企业财务风险太高而不能与其它企业合资，合营或共同开发新项目。由于丧失这些增强企业盈力能力的机会，必然丧失其潜在的投资收益。此外，当投资收益全部归债权人所有时，企业便会采取放弃盈利投资项目的利己投资策略，结果产生因投资不足造成的机会损失。
(6)运营效率下降，持续经营价值减少
陷入财务危机的企业，为了偿债被迫低价出售资产，减少存货，收紧信用政策，削减必要支出，必然降低营运效率和盈利能力，至使持续经营价值下降。
综上所述，财务危机成本是破产前发生的财务困境间接成本。破产过程中发生的财务困境间接成本属于破产成本。因此，财务困境成本包括财务危机成本和破产成本。 分析财务危机成本的形成机理,其出现的原因可能有以下几种情况：
第一，经营不善，管理者无能；
第二，市场变化，外部风险无法防范和转移；
第三，代理成本过大，主要是监督和激励成本过高；
第四，代理链条过长，表现为“剩余损失”过大；经理人的事前“逆向选择”使企业机会成本太高，或是事后的“道德风险”使企业不堪重负。
其中第一、二项可归属于经营管理的机会成本，第三、四项属于代理成本，当这些成本超过一定的临界线，就使企业出现财务危机，可见，财务危机事实上是管理和代理两种因素导致的结果。代理和管理都是双刃剑：管理层次多，可以使管理精细化，提高经营效率，降低管理成本；而管理层次过多反过来可导致代理链条过长，使剩余损失增加，激励和监督成本也同时增加。尽管管理和代理成本无法清晰地分别计量，但它们发生的结果最终会影响企业价值。
‘肆’ 财务困境成本的介绍
财务困境成本（Financial distress cost）是破产成本、清偿成本等概念的延伸，从破产到财务困境、从破产成本到财务困境成本，反映了资本结构理论的发展和演变 。对财务困境成本的定义有两个不同的角度，一是按事后成本来定义。例如“资产重组或债务重组成本即为财务困境成本” ；一是按事前成本来定义，John Kose认为：财务困境成本是“使资产流动化的成本，包括营业收入和永续经营价值的减少，以及其他非直接成本如研发费用等” 。
‘伍’ 财务困境成本名词解释
财务困境成本是公司因为增加财务杠杆(负债率)而产生的可能或现实的未能履行对债权人的承诺或出现支付利息困难的情况而带来的成本。由直接和间接成本两方面构成直接成本指由破产导致的清算或重组的法律和管理成本;间接成本指公司因破产可能而对经营产生负面影响所导致的机会成本。
例如"资产重组或债务重组成本即为财务困境成本" ;一是按事前成本来定义，John Kose认为:财务困境成本是"使资产流动化的成本，包括营业收入和永续经营价值的减少，以及其他非直接成本如研发费用等" 。
‘陆’ 财务成本包括什么
财务费用指企业在生产经营过程中为筹集资金而发生的各项费用。包括企业生产经营期间发生的利息支出(减利息收入)、汇兑净损失(有的企业如商品流通企业、保险企业进行单独核算，不包括在财务费用)、金融机构手续费，以及筹资发生的其他财务费用如债券印刷费、国外借款担保费等。
但在企业筹建期间发生的利息支出，应计入开办费;与购建固定资产或者无形资产有关的，在资产尚未交付使用或者虽已交付使用但尚未办理竣工决算之前的利息支出，计入购建资产的价值;清算期间发生的利息支出，计入清算损益。
（1）利息支出，指企业短期借款利息、长期借款利息、应付票据利息、票据贴现利息、应付债券利息以及长期应付引进国外设备款利息等利息支出（除资本化的利息外）减去银行存款等的利息收入后的净额。
（2）汇兑损益，即企业因向银行结售或购入外汇而产生的银行买入、卖出价与记账所采用的汇率之间的差额，以及月度（季度、年度）终了，各种外币账户的外币期末余额按照期末规定汇率折合的记账人民币金额与原账面人民币金额之间的差额等。
①未实现汇兑损益：按照会计制度的要求，在会计期末编制报时，要把所有以外币表示的货币资金和债权债务按编表日的外汇汇率折合为人民币，如外币现钞、外币存款、应收外币债权、应付外币债务等。这种折算只是货币计量尺度发生了变化，但外币交易业务并没有实际发生，所发生的汇兑损益也就是没有实现的。
②已实现汇兑损益：此外，企业的财务费用还包括金融机构手续费以及筹集生产经营资金发生的其他费用等。财务费用在会计核算中是作为期间费用来核算的，企业发生的财务费用，在“财务费用”科目中核算，并在“财务费用”科目中按费用项目设置明细账，进行明细账核算。期末，“财务费用”科目的余额结转“本年利润”科目后无余额。
（3）相关的手续费，指发行债券所需支付的手续费（需资本化的手续费除外）、开出汇票的银行手续费、调剂外汇手续费等，但不包括发行股票所支付的手续费等。
（4）现金折扣，是企业为了尽快回笼资金、减少坏账损失、缩短收款时间而发生的理财费用，现金折扣在实际发生当期直接记入财务费用，其中，销售方应给予的现金折扣在财务费用借方核算，购买方实际获得的现金折扣在财务费用借方用“负数”登记。
注意：现金折扣的核算方法有三种：总价法、净价法和备抵法，新企业会计准则要求企业采用总价法，不允许采用净价法。
‘柒’ 财务困境成本的分类
财务困境成本可以划分成直接成本和间接成本，应该说大多数研究者对于这种分类方法并无异议。Warner(1977)则明确指出相关文献中提到的财务困境成本有直接成本和间接成本之分。直接成本包括律师和会计师费用、其他职业性费用，以及管理者消耗在破产行政管理事务上的时间价值。间接成本包括销售和盈利损失，以及除非接受特别苛刻的条款否则无法获取信贷或发行证券的可能性。直接财务困境成本源于不同权益求偿人之间协商、谈判而导致的交易成本，因此必定会发生。虽然Warner提及间接财务困境成本是否产生取决于市场状况，但考虑到两方面的原因，间接财务困境成本的发生也是不可避免的。其一，当产品的潜在购买者意识到企业违约在即时，该企业的销售、盈利和市场价值将下降。这可能因为产品的潜在购买者拥有不完全信息而以自己对企业财务状况的把握来评价其经营状况，财务困境向外界传递了企业生存寿命以及提供已销产品的配件和支持性服务的能力信息。其二，破产过程本身也会产生间接财务困境成本。破产重组委员会(受托人)作为法庭的代理人有权掌控企业的经营活动。这种委托——代理关系能否激励受托人有效经营财务困境企业，并以企业价值最大化为决策准则尚不清楚。但可以肯定的是，与管理者不同，受托人只需对法庭而不是企业的权益求偿人负责，因此受托人可以不按照权益求偿人的利益要求行动而导致非最优决策结果。这种机会损失归结为间接财务困境成本是恰当的。
与直接财务困境成本的范围十分明确相反，间接财务困境成本所包含的内容十分庞杂。例如Alexander A.Robichek和Stewart Myers指出财务困境所造成的投资机会损失相当可观。Myers(1977)的分析表明，当投资收益只能归属于债券持有人时，企业很可能放弃这种盈利性项目，从而导致投资不足问题。所有这些都将使间接财务困境成本进一步上升。根据财务学的利益相关者理论，企业与供应商、客户、雇员和债权人等存在财务利益关系。当企业陷入财务困境时，这些维系企业生存的财务利益关系体系无疑会受到损害，从而产生间接财务困境成本。 Robert W. White(1983)，Kalaba et a1(1984)将财务困境成本区分为事前(破产)成本和事后(破产)成本。事前(Ex ante)成本指提交破产申请之前的成本，具体包括债权人在破产之前力图减少破产时的损失而导致的企业经营决策扭曲，以及企业风险的增加等。事后(Ex post)成本指提交破产申请之后的成本，例如破产过程的交易成本等。
虽然第一种和第二种财务困境成本的分类方法在提法上迥异，但实际上两者之间关联甚大，即事后财务困境成本相当于直接财务困境成本，而事前财务困境成本则相当于间接财务困境成本。 Warner(1977)以1933-1955年间进人破产程序的1 1家铁路企业为样本考察财务困境的直接成本，他发现直接财务困境成本约占破产之前一年度市场价值的4% 。Ahman(1984)的直接财务困境成本估计结果为4．6% 。看上去Ahman与Warner的估计结果基本相当，但Ahman认为， 由于Warner的铁路企业样本拥有大量的公开发行债务，而他自己的研究样本却很少有公开发行的债务， 因此，如果考虑外部债务的市值因素，直接财务困境成本应该更高。Weiss(1990)以1979-1986年间在NYSE和AMSE上市的37家破产企业为研究样本考察直接财务困境成本的大小。他发现直接财务困境成本约占破产申请之前的财政年度末期债务的账面价值和权益的市场价值之和的3．1% 。
Betker(1997)基于75家依据传统破产法第十一章申请破产的企业和48家依据预包装破产法第十一章申请破产的企业估计的直接财务困境成本分别为3．93%和2．85%。对这123家样本企业进行加权平均，Betker估计直接财务困境成本约为3．51% 。Tashjian(2000)对49宗预包装破产案件进行研究，结果表明，直接财务困境成本分别占表决前和表决后资产总额的1．65%和2．31%。这一比例较低，原因在于预包装破产较之于其他破产程序耗时更短，且节约成本。
财务困境企业总是通过非正式的私下重组(workout)来避免或至少推迟破产申请。Gilson、John和Lang(1990)研究了26家成功进行财务重组的企业的实际现金支出。他们发现交换发盘成本平均占困境企业账面资产价值的0．65%。Betker(1997)的同类研究结果是2．51%。必须指出的是，这两项研究都是基于重组成功的样本。综合上述文献，我们可以归纳出： (1)直接财务困境成本的度量一般以实际成本与财务困境企业的市场价值或资产总额相对比得到，公司规模大对直接财务困境成本存在稀释效应，因此直接财务困境成本与公司规模呈反向关系；(2)企业的财务困境程度显然影响到直接财务困境成本的大小。由上述文献的经验估计结果可以看出，破产企业的直接财务困境成本一般在3．1～4．6%之间，而预包装破产案件的直接财务困境成本则低一些，非正式的私下重组的直接财务困境成本为最低。 虽然在Ahman(1984)之前很多学者意识到了间接财务困境成本的重要性，但是Ahman却是最早估算间接财务困境成本的学者。他基于破产之前三年的未预期盈利损失估算12家零售企业和7家工业企业的间接财务困境成本，结果表明，间接财务困境成本平均约占破产之前一年度末期企业价值的6．55% 。Opler和Titman(1994)基于大样本研究了在行业经济不景气时选择不同财务杠杆的企业组合的业绩表现。具体来说，将全样本按财务杠杆的高低划分成十个组合，最高杠杆组合的销售额损失比最低杠杆组合的销售额损失多出26．4% ，权益的市场价值也出现相同程度的下降。
Chen和Merville(1995)基于1992年度Compustat数据构建了1041个企业的研究样本。他们将样本企业按照Altman的Z分值变化趋势分为三类。其中A类是由财务健康转向财务困境的企业组合，而C类则是由财务困境转向财务健康的企业组合，B类属于Z分值无显着变化的企业组合。研究发现，A类企业在陷入财务困境时市场价值的下降幅度占其总资产的8．3% 。Andrade和Kaplan(1998)考察了财务困境对31家高杠杆交易企业的经营收益的影响，结果显示间接财务困境成本约在10% ～17%之间，尽管他们认为这一数字可能存在高估的偏差。
对比间接和直接财务困境成本的经验估计文献，可以看出：(1)间接财务困境成本的估计主要针对非破产企业，而直接财务困境成本的估计主要侧重于破产企业，原因在于破产企业的直接财务困境成本项目非常明确、具体，而且相关数据易于获得；(2)由于间接财务困境成本的估计难度较大，因此从上述估计结果来看，其估计差异明显要大于直接财务困境成本的估计差异。